Kas oleme sattunud Eldoraadost kõrbesse või lihtsalt loobunud roosadest prillidest?
Kaarel Ots
Nasdaq Balti börside juht
Sattusin suvel vaatama suurepärast seriaali WeCrashed, kus peaosades Jared Leto ja Anne Hathaway. See paeluv (ja kuuldavasti aus) USA ettevõttest WeWork rääkiv lugu lõpeb seal, kus firma börsile mineku plaan 2019. aastal ebaõnnestub. Ettevõte hindas prospektis oma väärtuseks siis $47 miljardit. Vaatamata sellele, et WeWork oli New Yorgi suurim ärikinnisvara rentnik, nimetas ettevõtte asutaja Adam Neumann seda hoopis tehnoloogiaettevõtteks, kuna nägi software as a service ettevõtete kiirelt kasvavaid hinnasilte. Ta asendas sõna „software“ „real estate“-ga ja WeWork asuski tegutsema tehnoloogia sektoris – real estate as a service. Ettevõtte jõudis lõpuks ka börsile, kuid esialgu loodetud $47 miljardi asemel $9 miljardilise väärtusega, millest oli käesoleva aasta oktoobri seisuga alles jäänud $100 miljonit. Novembri algul esitas ettevõte aga New Yorki kohtule pankrotikaitse avalduse.
See lugu iseloomustab mu arvates hästi aastatepikkust trendi, kus „kasv iga hinna eest“ kaalus üles kasumlikkuse ja investorite fookus liikus väärtusaktsiatelt kasvurakettidele. Seejuures suutsid kiireimat kasvu näidata peamiselt tehnoloogiaettevõtted, mis peaaegu et lõputuna näiva riskikapitali toel suutsid aastaid oma väärtust pidevalt kasvatada, pannes nii ka aluse start-up ökosüsteemi tekkele paljudes riikides.
Lugedes sel aastal Prudentia koostatud TOP101 ja TopTech (tehnoloogiafirmade) ettevõtete väärtuse edetabeleid, tabasin end mõttelt, et mis oleks kui need kaks edetabelit kokku panna. Õigemini, millal võiks selleks õige aeg olla. Kui õigesti mäletan, siis sai eraldi tehnoloogiaettevõtete edetabel ellu kutsutud põhjusel, et õunu ei peaks apelsinidega võrdlema ühe metoodika järgi. Iduettevõtete kasv on väga kiire, sageli positiivset rahavoogu omamata, nad kaasavad arenguks palju raha, sh rahvusvaheliselt ja mitmete ettevõtete peakontorid on seetõttu ka Eestist välja viidud. Need ettevõtted on sageli globaalse haardega ja mitmed neist kindlasti väärikad börsiettevõtte kandidaadid.
Kuulsin ühel konverentsil start-up ettevõtte definitsiooni, mis oma lihtsuses meelde jäi: start-up ettevõtte eesmärk on leida ebakindlates tingimustes, piiratud ressurssidega eskaleeruv ärimudel. Nn tavaettevõttest eristuvaks teguriks on ilmselt just viimane, st eskaleeruv ärimudel, mistõttu on nende teenustest olulisel kohal tarkvara, millega saab kergema vaevaga maailma vallutada kui näiteks kapitalimahukaid investeeringuid tehes ja tehaseid ehitades.
Nende ettevõtete väärtuseid määratakse ka mõnevõrra erinevalt: kui turuväärtus tekib sõna otseses mõttes turul, st siis börsil või kui ettevõtte maha müüakse, siis riskikapitalifondidelt (VC) raha kaasava ettevõtte väärtus on sisuliselt ristkorrutis sellest, millise hinnatasemega tuli sisse viimane investor, olenemata sellest, kus ettevõte edetabelis asetseb. Eelmise aasta TopTech-i 14. kohalt leiame näiteks €159 miljonilise väärtusega samal aastal rekordilised €37 miljonit kaasanud Eurora, mis viimaste uudiste järgi andis sisse pankrotiavalduse.
Ray Dalio kirjutas 2019. aastal, et maailm on hulluks läinud ja süsteem on katki. Et ettevõtted müüvad investoritele unistusi ning neil puudub isegi igasugune teekond kasumisse jõudmiseks. Selleks ajaks oli keskpankade rahatrükk käinud täistuuridel juba mitu aastat, intressid olid nullis ja riskifondide raha liikus tootlust otsides aina riskantsematesse ettevõtetesse, mille väärtused nii börsil kui „paberil“ jõudsalt kosusid. Maailma suurimad indeksfondid näitasid tootluseid, mis esialgu võtsid suu lahti, kuid millega investorid kiiresti kohanesid ja mida hakati pidama „normaalseks“. Toonased 30-40%-sed aastatootlused aitab hästi konteksti panna maailma väärtpaberite keskmine aastatootlus alates aastast 1800, mis jääb pisut alla 7%. Kuigi leidus ka arvajaid, kes olid selleks ajaks juba aastaid karuturgu mananud, siis üldine meeleolu toetas pigem eufoorilist kasvuettevõtetesse investeerides rikkaks saamist ja senised teadmised makromajandusest ja inflatsioonist olid kui just mitte prügikasti visatud, siis vähemalt silma alt ära pandud.
Pea igal majandusteemalisel konverentsil rääkis toona vähemalt üks inimene sellest, kuidas see, mida me näeme, ei ole mitte niivõrd geniaalsed investorite rahapaigutused kui pigem inflatsioon varahindades (lisaks aktsiahindadele paisusid ka kinnisvara hinnad). Minu teada oli see isegi keskpankade rahatrüki alustamise üks eesmärk – vältida iga hinna eest deflatsiooni ja majandussurutist ning läbi varahindade tõusu tekitada inimestes kasvanud jõukuse tunne, mis aitaks rahal majandusese voolata ja endaga kaasa tuua ca 2% inflatsiooni määra. Kuidas see plaan õnnestus?
Läks hoopis nii, et 2020-2021 kadusid pidurid sootuks ja poliitikute viirusesõja rahastamiseks trükkisid nii Euroopa Keskpank kui USA Fed kahe aastaga rohkem raha, kui oli olnud kogu nende bilansimaht veel paari aasta eest. Samal ajal ilmus kõige selle juures arvamuslugusid majandusekspertidelt, kes püüdsid selgitada, et seekord on kõik teisiti ja tühja koha pealt triljonite juurde trükkimine endaga inflatsiooni kaasa ei too. Viimast ei pidanud siiski kaua ootama.
2022. aastal avastasidki keskpangad, et seletamatul põhjusel möllab Euroopas inflatsioon ja Eesti oli päris pikalt selle edetabeli eesotsas lausa 20%-se elukalliduse tõusuga. Loomulikult leiti ja leitakse siiani, et inflatsioonis on süüdi kõik muu peale raha trükkimise – Putin, kliimamuutus jms – kuid olenemata süüdlasest hakkasid keskpangad loodud probleeme lahendama ja kiiresti intresse tõstma. Sellele eelnesid keskpankurite kindlas kõneviisis väljendatud seisukohad, kuidas inflatsiooni tegelikult ei tule. Siis, et inflatsioon on ajutise loomuga ning siis, et inflatsioon taandub kiiresti. Tänaseks on intressid tõstetud ilmselt ajaloo kiireimas tempos pisut vähem kui 5% peale. Majandusele mõjub see koos energiahindade tõusuga nagu keeraks keegi hapniku kinni.
Seda näeme ka turureaktsioonis – arvamusliidrid ja eksperdid selgitavad kui ühest suust, et investorid soovivad näha ettevõtte teekonda kasumisse. Mõistetav, kuna tuleviku rahavooge tänasesse päeva diskonteerides piisab vaid diskontomäära mõne protsendi võrra muutmisest, et saada hoopis teistsugused (st väiksemad) ettevõtte väärtused. Iseküsimus on muidugi selles, et kui pidu oleks jätkunud, muusika mänginud ja šampanja edasi voolanud, kas ka siis räägiks me sama veendunult, et kasvu asemel on targem kasumile keskenduda. Kahtlen selles.
Leian, et olenemata valdkonnast või sellest, kas tegemist on börsil noteeritud ettevõttega, tuleb ebaõnnestumisi ette – äriplaan lihtsalt ei tööta. Inflatsioon, energiahinnad, rahale justkui üleöö tekkinud hind, ettevaatlikumad investorid – põhjuseid, miks ettevõtte tulemused prognoosidele alla jäävad, on ilmselt veel. Leian, et seda ei ole tarvis häbeneda. Vanemad inimesed (nagu ma isegi) veel mäletavad, et EURIBOR ei ole alati olnud null, et ainult ilusa jutu peale ei ole alati olnud võimalik miljoneid kapitali kaasata ning et mitte alati ei ole olnud enesestmõistetav, et äsja alustanud ettevõte hindab oma väärtuseks miljoneid eurosid. Samas, püüdes panna end noore ja ambitsioonika ettevõtja kingadesse, kes sündinud juba vabas Eestis ning asutas oma ettevõtte(d) näiteks 2014-2015 aastal, siis võib täiesti mõista, kui lihtne võib olla ära harjuda majanduskeskkonnaga, mida iseloomustav külluslik kapital, madalad intressid ja olematu inflatsioon.
Mulle tundub, et emotsioonide pendel liigub suure hooga ühest äärmusest teise – kui aastaid oli eufoorilises kasvutsüklis oluline peamiselt ettevõtte ilus narratiiv ja kasv iga hinna eest, siis täna ollakse kasumi otsingutel. Olenemata sellest, mida teevad intressid või mis otsuseid teevad või ei tee poliitikud, siis elu viivad ka tulevikus edasi ettevõtlike inimeste ambitsioonikad ideed ja riskijulgus. Sellega tihti kaasnevast kasvust osa saamiseks on peamiselt kaks varianti – alustada ise ettevõtlusega või neisse investeerida. Mida varasemas arengufaasis on ettevõte, seda riskantsem on investeering, kuid samas suurem ka võimalik tulu. Vihjeid, näpunäiteid ja moodsas keeles öeldes roadmap’i leiate nii TOP101 kui TopTechi edetabelitest.
